2020年6月15日：Compound向贷款人和借款人提供免费的治理代币。48小时内，总锁仓量（TVL）从1亿美元暴增到5亿美元。人们存入稳定币赚取2%的收益，借同种稳定币支付3%的费用——承担1%的损失——因为COMP奖励超过了这个差额。没有人是真的想在Compound上借贷，他们是想要代币。每个DeFi协议都复制了这一模式。欢迎来到流动性挖矿：协议用代币贿赂你，而你则要赶在它们崩盘95%之前卖出。

流动性挖矿：协议将治理代币分发给存入资产、提供流动性或使用服务的用户。类似于比特币挖矿，但提供资本而不是消耗电力。协议角度：我们需要流动性，我们是新协议，我们希望通过发放代币来吸引它们增值。你的角度：赚取交易手续费/利息加上奖金代币。问题是：当你卖出的时候，这些奖金代币还值钱吗？

将资产存入池子、贷款市场或质押合约。获得正常的手续费/利息外加协议代币（每区块或每日）。随时领取，立即卖出，或持有赌注未来成功。DeFi夏季2020-2021：池子打出5,000%的年化收益率。陷阱：4,980%来自于代币在三个月内崩盘95%。20%来自于真正的手续费。其余都是幻想。

DeFi夏季2020

COMP分发：活动越高奖励越多。尽管没有人想要BAT，但为了高额COMP奖励，BAT成了借贷最多的代币。COMP在几周内从0美元涨到300美元。以60美元价格兑现100 COMP，在300美元卖出=稳健的3万美元回报。COMP暴跌至40-50美元，持有者损失惨重。

证明了模型的有效性：分发代币、吸引流动性、启动协议。每个主要的DeFi协议都跟进。Aave（AAVE奖励）、Curve（CRV）、Yearn（YFI达到每代币90,000美元）、Uniswap（UNI空投）、SushiSwap（吸血鬼攻击偷取Uniswap流动性）。

DeFi TVL：2020年9月从<$1B增长到15B。2021年达到$180B的峰值。流动性挖矿改变了协议启动方式——不再是缓慢的有机增长，而是几周内启动数十亿美元。

它是如何工作的

代币发行：协议铸造新代币并分发给用户。通胀。供给增加，稀释持有者，激励流动性提供者。如果效用增长速度快过稀释，双赢。如果不是，则是不断消耗贬值资产，而协议获得临时流动性。

早期模型：固定发行率按比例分配。100万美元存入1000万美元池=10%奖励。吸引“雇佣兵资本”——存入、获取奖励、卖出、轮换。流动性缺乏忠诚度。激励减少或竞争者提供更多=流动性消失。

Ve-Token模型

Curve：将CRV锁定4年以换取veCRV。治理权+最多2.5倍奖励提升。锁定时间越长，提升越高。表决系统：veCRV持有者每周对池子发行进行投票。协议积累veCRV来引导发行。“Curve战争”——各协议竞争投票权。

Convex：积累了大量veCRV，提供更好的收益而无需4年锁定。贿赂市场：协议为投票向veCRV持有者支付。Balancer（veBAL）、Frax（veFXS）、Ribbon（veRBN）复制了该模型。

过去与现在的回报

DeFi夏季高峰期： 5,000%年化收益池。Yearn的yCRV：1,000%年化收益。SushiSwap：600-800%年化收益。Curve稳定币：50-150%年化收益。现实：5,000%年化收益=20%手续费+4,980%代币奖励。代币立即崩盘。"5,000%"如果及时卖出就是100%，如果持有则损失惨重。

2020年9月：Curve 3池+Yearn质押=40%可持续+60-100%CRV/YFI奖励。每周卖出=100-140%年化收益。对稳定币来说是改变命运的。但大多数都是陷阱。YamFinance：10,000%年化收益，崩盘99%，在48小时内破产。Hotdog、Kimchi、Pizza——食物协议被吸血或消亡。

2025年： 正常化的回报。Curve稳定币：3-8%年化收益。Uniswap V3：15-40%手续费收入（集中流动性）。新协议：30-100%用于启动。可持续收益：5-30%。Curve：4-10%，Balancer：10-25%，Layer 2s：20-50%。

破坏矿工的风险

代币跌价： 在XYZ上赚取惊人的年化收益，但XYZ在三个月内暴跌90%。“500%年化收益”=巨额的美元损失。每个DeFi 1.0治理代币：SUSHI从$20到<$1，YFI从$90K到$8K，COMP从$900到$40，UNI从$45到$3。崩盘80-95%的代币摧毁了累积的奖励。

残酷的数学： 100%年化收益，代币暴跌90% = 总体下跌80%。1,000%年化收益，代币暴跌95% = 下跌50%。必须连续售出奖励。但以太坊上的Gas费用使得频繁出售不经济合算。50美元的gas花50美元的代币才值$100。

暂时性损失： ETH/USDC池， ETH上涨3倍，对持有造成20%的损失。代币奖励必须超过暂时性损失才能盈利。

智能合约风险： 信任AMM+质押合约+奖励系统+治理系统。Yearn多次被攻击。Curve池在Vyper攻击中被抽空。奖励合同漏洞。

死亡螺旋： 新协议→高发行→农民蜂拥→代币下跌→奖励无效→农民离开→流动性崩溃→协议死亡。摧毁了数十种协议。只有具有实用性的协议幸存。

策略

保守： 稳定币池（Curve上的USDC/DAI），质押CRV，定期卖出。5-10%年化收益，最小暂时性损失风险。不吸引人，但可持续。

蓝筹： Balancer上的ETH/USDC，赚取BAL。以太坊移动时有暂时性损失风险，但经受住考验的协议。10-30%年化收益。

雇佣军： 新启动，早期进入，最大发行，立即卖出，快速退出。高风险。监控推特/Discord/电报。大多数失败，大赢家在数周内实现10倍。

Ve-token： 锁定CRV 4年，最大化奖励，积累奖励，治理，贿赂市场。赌协议长期保值。

Points (2025 meta): 农田“点数”在TGE时转换为代币。Blast, Eigenlayer, Layer 2s。盲目农田——$100或$100K空投未知。

跨链： Layer 2s（Arbitrum，Optimism，Base）提供更高的奖励。Gas费用便宜至分而不是美元。

成功案例

Curve: CRV在周期中保持价值。Ve-tokenomics = 粘性流动性。协议产生真实收入。veCRV持有者赚取手续费。表决系统+Curve战争证明了Good tokenomics。

GMX: 通过GLP获得“真实收益”。分配实际交易手续费（ETH/USDC），而不是新铸造的代币。从协议收入中获得20-40%年化收益。因真实经济活动产生的忠诚流动性。

Convex: 在Curve上建立帝国。积累了veCRV，提供更好的收益而无锁定。CVX从Curve治理权中捕捉价值。

现代演变

显著成熟。从“分发代币，祈祷”到可持续的机制。真实收益：GMX，Curve分配实际收入，而非稀释。贿赂市场，ve-tokens，表决环创造长期对齐。

Layer 2s仍使用积极的挖矿来启动。Arbitrum，Optimism，Base，zkSync向早期提供者分发了数千万、数亿。点数程序延缓销售压力，创造空投炒作。

Meta转变：“最高年化收益”到“最可持续的收益”。1,000%年化收益=1,000%损失的教训。幸存者提供8-30%的手续费+可持续发行。Curve、Aave、Balancer继续以较低的利率分发——保留流动性，而非爆炸式增长。

什么时候有意义

是的： 已经在提供流动性，代币是额外奖励。长期看好协议。早期Curve/Aave/Uniswap的农民持有赚了大钱。稳定币农田没有价格风险之收益（Curve USDC 5-10%，定期卖出CRV）。

不是： 追逐来自可疑代币的高年化收益。在Definitely-Not-A-Scam-Swap上赚取2,000% = 损失。无法解释收益来源=赌博。在以太坊主网上的小仓位——Gas费用$100-200吃掉1K美元资本的10-20%。使用Layer 2或者跳过。

结论

启动了DeFi革命。目前挖矿的$50B+。有效——分发代币启动数十亿协议。但大多数机会只是将财富从持有者转移给聪明的农民，他们立即卖出并轮换。持有奖励的信徒被摧毁了。

现在更健康。可持续的收益，更好的tokenomics（ve-tokens，表决环，真实收益），成熟的市场。农民理解暂时性损失，稀释，智能合约风险。新协议/链仍使用激进的挖矿。区别：有经验的农民要求更好的tokenomics。

对那些玩对了的人来说，回报是真实的：持续卖出，避免陷阱，专注于可持续的收益。早期持有Curve/Compound/Aave的农民赚了大钱。有效率的轮换雇佣兵农民成功了。

大多数业余者失败了：追逐年化收益却不理解稀释，期望暴富却被暂时性损失毁灭，农田骗局。炫目的数字蒙蔽了他们。2025年：成熟机制。1,000%+年化收益消失，取而代之的是8-30%的可持续收益。幸存者拥有真实用户、收入、效用。

聪明地农田：理解协议的合法性，收益来源，代币计划，暂时性损失风险，Gas费用。聪明的挖矿带来稳定回报。愚蠢的挖矿——追逐未知年化收益——被击倒。可持续的玩法：稳定币上15%。Degen玩法：500%年化收益，祈祷在暴毙前退出。

Further Reading:

• Curve Finance - Gauge System Guide - How ve-tokenomics and gauge voting work
• DeFi Llama - Yield Rankings - Real-time liquidity mining APYs across all protocols
• Compound Finance - COMP Distribution - Original liquidity mining mechanics explained
• Convex Finance Documentation - Optimizing Curve liquidity mining yields
• Messari Research - Liquidity Mining Analysis - Deep dive into incentive economics
• Curve Wars Explainer - The Defiant - How protocols compete for liquidity
• Token Terminal - Protocol Revenue - Real yield versus token emission data
• Dune Analytics - Liquidity Mining Dashboards - Track emissions and farmer behavior
• Yearn Finance Vaults - Automated liquidity mining strategies
• CoinGecko - Liquidity Mining Guide - Beginner's guide to farming mechanics